谈市场
股票、伦勃朗和泡沫
股票有点像债券，对其价值的评估，大略以合理地预测未来产生的现金为基础。但股票也有点像伦勃朗的画作，人们购买它们，是因为它们的价格一直都在上涨。这种情况，再加上股票涨跌所产生的巨大“财富效应”，可能会造成许多祸害。
（2001年4月）这是资本主义最极端的时期。20世纪30年代，我们遭遇了过去600年来最严重的大萧条。而今天几乎是过去600年来最兴旺的时期……我们使用了“悲惨繁荣”这个词汇来描绘它，因为它产生的后果是悲惨的。
债券比股票理性得多。没有人会以为债券的价值会上升到月球去。
未来的市场回报率
（2000年11月）如果股市未来的回报率能够达到15%，那肯定是因为一种强大的“伦勃朗效应”。这不是什么好事。看看日本以前的情况就知道了。当年日本股市的市盈率高达50到60倍。这导致了长达十年的经济衰退。不过我认为日本的情况比较特殊。我的猜测是，美国不会出现极端的“伦勃朗化”现象，今后的回报率将会是6%。如果我错了，那可能是因为一个糟糕的原因。如果未来股票交易更像伦勃朗作品的买卖，那么股市将会上涨，但缺乏坚实的支撑。如果出现这种情况，那就很难预测它会发展到什么程度、股价将会上涨多高，以及会持续到什么时候。
（2001年4月）总的来说，我认为美国投资者应该调低他们的预期。人们不是有点蠢，而是非常蠢。没有人愿意说出这一点。
（2001年5月）我们并没有处在一个猪猡也能赚钱的美好时代。投资游戏的竞争变得越来越激烈。
我不认为我们将会看见大多数股票像1973-1974年，甚至是2年那样，价格跌到令人流口水的低位。我觉得沃伦和我非常有可能再也看不到这些机会了，但那并不是坏事。我们只要继续努力就好啦。
（巴菲特：不过也不是完全没有可能。你无法预测市场将会怎样。在日本，十年期债券的利率只有0.625%。以前谁能想得到呢？）
就算日本发生了那样的事情，美国的情况也不会那么糟糕。在接下来这段日子里，那些普通的高薪投资顾问将不会有非常好的表现。
垃圾债的短暂崩溃（2002年底）是很奇怪的事情，当时它们的收益率高达35%到40%。垃圾债市场绝对是一片混乱。如果股市也遭遇这种情况——那么不难想像，很快就会大崩盘。
当前的市场环境
（2004年5月）说到大环境，我认为它会令那些想要很容易、很有把握地赚到钱的人感到非常痛苦。普通股的估值可能相当合理，但它们不算特别便宜。
我们的现金就足以说明问题了。如果我们有很多好主意，我们就不会拥有这么多现金。
伯克希尔和西科有大量我们不知道用来干什么的现金。如果你算上债券的话，伯克希尔有700亿美元，西科的现金也是多得不得了。我们的现金是有史以来最多的。要是在以前，我们只要沉住气就可以了，我们能够把现金派上用场。
对企业管理层的批评
篡改盈利数字和做假账
有那么多钱压在财报数据上，有人想要篡改它们也是很正常的。很多人都这么做，所以出现了谢皮科效应（Serpico Effects）（注：谢皮科是一名纽约的退休警察，1970年代因对警察腐败作证而出名。其经历于1973年被拍成电影《谢皮科》，由好莱坞著名男演员艾尔·帕西诺主演），也就是说，每个人都觉得自己的做法没有错，因为其他人也那么做。事情总是这样的。
（现在，它的机制类似于连锁信。由于和诸如风险投资之类的合法活动混在一起，这种做法看起来似乎很体面。但我们正在混淆体面的活动和可耻的活动——所以我在伯克希尔·哈撒韦的年会上说，如果你把葡萄干和大便搅在一起，你得到的仍然是大便。会计学没有办法阻止那些道德败坏的管理人员从事那种连锁信式的骗局。
逮到行为不轨的管理人员
伯纳德·埃伯斯和肯·拉伊就像漫画中的小丑——他们很容易被逮到。他们几乎是变态狂。但是要逮到荷兰皇家壳牌公司的问题，就难多了。
但我们不需要吸取他们的教训，因为我仍然相信埃克森的数据是正常的。
我想向大家道歉。昨晚提到某些当代的商业巨头时，我说当他们说话时，他们就是在说谎；当他们沉默时，他们就是在偷窃。这句话不是我独创的，（很多年前）就有人用它来描绘那些工业大亨。
美国企业对特别费的痴迷
你说这笔费用每年总是会出现，它还有什么特别的呢？
公司治理
有个热衷于改革的积极分子说沃伦担任可口可乐公司的董事有悖于可口可乐公司的利益，这种白痴说法对改革事业毫无帮助，反而伤害了它。那些人的傻冒行为破坏了他们的事业。
对基金管理企业的批评
有缺陷的激励机制
现在一般基金的管理系统要求人们假装去做他们做不了的事情，假装喜欢他们其实不喜欢的事情。这种生活方式很可怕，但它能得到很多薪水。
没有增加价值
开放式基金每年收取2%的费用，然后那些经纪商让人们在不同基金之间转来转去，多付3%到4%的费用。可怜的普通基民们把钱交给专业人士，却得到糟糕的结果。我觉得这很恶心。本来人们买你的产品，你应该让他们的资产增值。但在这个国家，基金管理人员却只顾着自己赚钱。
这个行业很滑稽，因为从净收益来看，整个投资管理行业加起来并没有对全部客户的资产提供附加值。这就是这个行业的运作方式。
股票经纪人vs.指数基金
这次年会坐满了许多聪明的、值得尊敬的股票经纪人，他们为客户提供了很好的服务，在这里很难指责他们。但总的来说，股票经纪人的表现太差了，甚至还比不上指数基金。
我认为对于一般基金来说，投资指数是比现在通行的无借贷股票投资更为聪明的投资策略——尤其是在现行做法每年的管理费用超过1%的情况下。指数基金的表现不可能永远都这么好，如果几乎所有人都转而投资它的话。但它的良好表现可以持续很长一般时间。
共同基金丑闻
选择投资管理人员这件事最近变得更难了，因为人们发现，有不少共同基金的管理人员接受贿赂，出卖了他们自己股东的利益。
这就像一个人走过来说：“我们为什么不把你母亲杀死，然后瓜分她的保险金呢？”很多人说：“好啊，我正需要那笔保险金呢。”
他们有许多人觉得自己被冤枉了。
如果共同基金的监事是独立的，那么我就是俄罗斯波尔修芭蕾舞团的首席男明星。
对华尔街的批评
华尔街的道德缺失
华尔街的平均道德水准永远至多只能说是中等……这并不意味着华尔街没有一些正直的聪明人，其实是有的，像今天在座的各位，但我认识的每个人都不得不和他自己的公司对抗（为了做正确的事情）。
过去这些年来，投资银行业的道德风气逐渐败坏。许多年前，我们花600万美元收购多元零售公司（Diversified Retailing），银行对我们进行了严格而聪明的审查。那些银行家关心他们的客户，想要保护他们的客户。
现在的风气是，只要能赚钱，什么都可以卖。你能把东西卖掉，你就道德高尚。但这个标准可不够。
所罗门个案研究
现在的情况真令人吃惊。所罗门的自律和理性程度至少不比其他投资银行差，但到头来，所罗门居然求爷爷告奶奶地想要得到罗伯特·麦克斯韦尔这种人的投资业务，这人的绰号可是“跳来跳去的捷克人”啊。他既然有这个花名，投资银行就不应该去抢着做他的生意。
（巴菲特：就在人们发现他跳海的那天（由于丑行败露，他跳海自杀了），我们（所罗门）把钱汇给他，以交换他正要汇给我们的钱，但他没有付款。所以，我们去英国找他的几个儿子收账，那真是一团糟。我们收回了应得的钱。）（编者注：和其他大多数债权人不同，所罗门最终确实收回了款项。正如查理所说的：“这是个小小的奇迹——我们不配要回这笔钱。”）
如果有个投资银行家多开几张交易单给麦克斯韦尔，那么他的收入将会显著增长。你得防止人们为了挣钱将不三不四的人带入。
诺曼底美国的个案研究
（在谈起所罗门和一家他们没有点名的不良企业有交易时，沃伦和查理自顾自地笑了起来。然而，在2002年的年会上，查理点明那家企业就是诺曼底美国公司。所罗门发现这家公司公开招股的材料全是伪造的，所以在尚未发生交易的时候及时地取消了它的首次公开募股。根据美国证券交易委员会网站上的一份报告，“1995年8月15日，诺曼底的股票被推荐在纳斯达克全国市场系统上交易。一天之后，诺曼底取消了新股发行，并宣布所有的交易无效。”）
这件事是一个很好的（又充满讽刺的）经历。沃伦、路易斯·辛普森和我都是（所罗门的）董事，我们还是最大的股东，我们说：“别跟这个家伙做生意。”但他们不听我们的话，还说承销委员会已经批准了那次新股发行。
（沃伦：“他身上挂着一个霓虹灯牌写着‘骗子’。他确实坐牢了。碰巧的是，他宣称拥有大量伯克希尔的股票，并从中获利不菲，但我检查了股东名录，并没有看到他的名字。他的名字也许很普通，跟他重名的人很多，但如果他真有那么多股份，我想我应该能够找出来（所以他很可能在持有伯克希尔股份这件事上说了谎）。”）
对会计的批评
大型会计师事务所的道德沦丧
在我年轻的时候，大型的会计师事务所是非常正派的地方，没有人赚脏钱。但在过去的25年来，它们逐渐做出一些糟糕的行为。你一旦开始做坏事，那么第二次做就容易多了，到最后，你就会成为道德败坏的人。这个国家的大型会计师事务所居然为了钱而明目张胆地做假账，帮助客户逃税……
为了让你更好地理解那些顶尖的伪造避税用的财务报表的审计师事务所坏到什么程度，我想告诉你一件事，有个人曾经跟我说，他们比其他事务所做得更好，因为他们只为最大的20家客户提供这项服务，所以没有人会发现。
激进会计法
我们被（在美国企业界泛滥的）激进会计法吓坏了，所以尽量采用保守的会计法。保守的会计法有助于我们的生意决策和保护伯克希尔。我们怎么可能去做那些可能有悖于我们的道德准则的事情呢？
创造性会计（伪造账目）绝对是对文明的诅咒。人们可以说复式簿记法是历史的一大进步。可是利用会计来造假和骗人是可耻的行为。在民主国家里，往往需要丑闻才能撬动改革。安然是企业文化长期出毛病的最典型例子。
EBITDA的误用
我认为，你每次看到EBITDA（即未计利息、税项、折旧及摊销前的利润）这个词汇，你都应该用“狗屁利润”来代替它。
安达信
我认为（所发生的一切对安达信那些无辜职员来讲）是非常不公平的，但没有失败的资本主义，就像没有地狱的宗教。当事情糟糕到这种地步，又缺乏内部控制体系——安达信就没有（内控体系）——也许应该有个事务所要倒掉。
我们不会做任何有可能导致伯克希尔垮台的事情。安达信特别脆弱，因为它是合伙制企业。合伙制企业在采取举动和选择客户等方面必须额外谨慎。
美国养老基金的会计丑闻
当前这种（假设养老基金能够获得高得脱离现实的回报率）做法是愚蠢而且不正当的。但如果你跟管理人员提出来，他们的眼睛在敌意来临之前就已经瞪上你了。
养老基金的会计由于利用了脱离现实的假设而陷入了丑闻。以最近的事情推断未来是人类的本性，但要是公司管理者们也这么想，那就太糟糕了。
IBM刚刚将它对养老基金回报率的预期调高到10%。绝大多数公司（在2000年）的回报率是9%。我们认为6%更为现实一些。该公司的领导也许相信这个数字是可以达到的——他们都是诚实的人——但从潜意识层面来说，他们相信它，是因为他们想要相信它。它能让盈利显得很好，这样他们就能推动股价上涨了。
下面这句谚语很好地总结了那些会计人员什么话也不说的原因：“谁给我面包吃，我就给谁唱歌。”我认为你正从美国的会计系统得到一些非常愚蠢的数据。我觉得他们可能不是故意要撒谎，但也有可能是。
糟糕的会计法导致道德沦丧
有着宽松会计标准的人会引来其他人做出极其可怕的举动。那是造孽，绝对是造孽。如果你携带几大桶钞票经过贫民窟，又不好好看管它们，那么你就犯了很严重的罪行，因为你会惹来许多糟糕的行为，而糟糕的行为是会传染的。同样地，命令会计师草率地做账是一种真正的罪孽，也是一种愚蠢的经商方法。
对股票期权的批评
作为报酬的股票期权
如果你瞧瞧股票期权的后果，你将会看到许多可怕的行为。给一个亲手创办公司、已经六十几岁的
我们的股东也知道，我们的体系不同于绝大多数大型的公司。我们认为它不那么变化无常。股票期权体系可能会使某些什么事情都没做的人得到大量的回报，而应该得到很多报酬的人却什么都没有。除非我们收购的公司原来就实行了（股票期权制度），否则我们不会使用它。
期权估值和布莱克—舒尔斯模型
布莱克—舒尔斯模型对短期的期权而言是有效的，但如果期权是长期的，而且你认为你（对期权涉及的资产）有所了解，那么使用布莱克—舒尔斯模型是一种很神经的做法。
布莱克—舒尔斯模型是一套“一无所知”的系统。如果你对价值毫不了解，只了解价格，那么利用布莱克—舒尔斯模型，你能够很准确地猜出为期90天的期权到底值多少钱。但如果期权比90天更长久，那么使用这个模型就有点神经啦。
举例说吧，我们在好市多发行了执行价分别为30美元和60美元的股票期权，而布莱克—舒尔斯模型认为60美元的期权价值更高。这简直是疯了。
股票期权的会计法
那种认为期权没有成本的理论导致大量的公司滥用期权，这种情况对美国来说是很糟糕的，因为人们会认为公司的薪酬是不公平的。
我已经厌倦了这个话题。这个话题我已经讲了很久啦。用错误的会计法来经营一个文明世界实在是很糟糕的。这就好比修建桥梁的时候，把工程设计搞错了。当那些颇有声望的人也说股票期权不应该算为成本支出的话，这就太过分了。
股票期权不但会增加企业的成本，还会稀释股权。任何反对这种看法的人都是神经病。股票期权不但会增加企业的成本，还会稀释股权。任何反对这种看法的人都是神经病。
这些人（投票支持不将股票期权算为成本的88名参议员）是愚蠢而可耻的。他们知道那是错误的，偏偏还那么做。
这件事从头到尾都让人恶心。
我宁愿在妓院弹钢琴谋生，也不愿像约翰·多尔（注：著名硅谷风险投资家，但因强烈反对将股票期权算作成本而广受诟病）推荐的那样，靠股票期权来赚钱。
对金融机构和衍生品的警告
金融机构的风险
金融机构的本质决定了它很容易阴沟里翻船。你有可能放贷太多，进行了愚蠢的收购，或者过度借贷——不仅仅是衍生品（才会让你倒闭）。
也许没有人像我们这样，但我们对金融风险特别敏感。当金融机构想努力表现时，我们就会感到紧张。
我们尤其害怕那些大量举债的金融机构。如果他们开始说起风险管理有多么好，我们就会很紧张。
我们比其他人更加警惕。如果感到不安，我们很快就会把大量的钱抽出来。这是我们的经营方式——你必须适应它。
衍生品
衍生品系统简直是神经病，它完全不负责任。人们以为的固定资产并不是真正的固定资产。它太复杂了，我在这里没办法说清楚——但你无法相信涉及的金额达到几万亿美元那么多。你无法相信它有多么复杂。你无法相信衍生品的会计工作有多难。你无法相信人们对企业的价值和清算能力的一厢情愿的想法会产生多大的激励作用。
人们不去考虑后果的后果。人们开始只想对冲利率变化带来的风险，这是非常困难和复杂的事情。然后呢，对冲操作导致了（公布的盈利）波动。所以他们用新的衍生品来抹平。这个时候你就不得不说谎了。这就变成了“疯帽匠的茶话会”。那些庞大的、复杂的公司会出现这种情况。
必须有人站出来说：“我们不做这种事情——因为这太难了。”
我认为，要测试任何（有显著衍生品风险的）大型机构的管理人员的智力和道德水准，最好的方法是问他们：“你真的能理解你的衍生品账目吗？”如果有人说是，那这个人要么疯掉了，要么是在说谎。
说起能源衍生品（的情况），你会更容易理解（这种危险）——它们全部完蛋了。当（那些公司）想要动用他们的账本上写着的财产时，钱并不在那里。而说到金融资产，这样的结局还没有出现，会计规则也还没变，所以这种结局会在将来出现。
衍生品有很多条款说如果一方的信用被调低，那么它必须增加抵押金。那就像股票账户的贷款保证金一样——你将会（由于增加更多的保证金而）破产。为了保护自己，他们引入了不稳定的因素。似乎没有人意识到他们创造的系统是一个大灾难。那是一个疯狂的系统。
在工程领域，人们拥有很大的安全边际。但在金融界，人们根本不考虑安全。他们只是追求扩张扩张扩张。做假账为此推波助澜。对此我比沃伦更加悲观。
衍生品的会计法
我非常讨厌将GAAP（公认会计准则）应用于衍生品和掉期协议。摩根大通为了虚报的前端收入将自己彻底出卖给了这种会计准则。我觉得这种做法很无耻。
这种做法很疯狂，会计人员出卖了自己的职业操守。每个人都屈服了，采用了宽松的（会计）标准，创造出和各种理论模型相关的怪异衍生品。结果就是，产生了大量由会计人员捏造出来的利润，而不是真实的收益。当你想动用那笔钱的时候，它就消失不见了。它从来就不曾存在过。
它（衍生品的会计法）就是这么恶心。它像阴沟那么臭，如果我猜得没错，那些公司将会付出沉重的代价。你所能做的就是想好当账本上那些衍生品破灭时该怎么办。
说美国衍生品的会计法像阴沟是对阴沟的侮辱。
衍生品破灭的可能性
我们试图卖掉通用再保险公司的衍生品业务，但没有成功，所以我们开始清算它。我们不得不大幅削减价格。我非常有把握地预测（美国的）主要银行无法以账本上的价格清算它们持有的衍生品。结局什么时候出现，会有多么糟糕，我现在说不准。但我担心后果会很可怕。我认为将会出现比能源领域更大的问题，你看看能源领域被破坏成什么样就知道了。
在未来五到十年里，如果美国没有遇到（和衍生品相关的）大问题，我将会非常吃惊。
我认为我们是美国惟一甩掉衍生品账本的大型公司。
对于已经很有钱的公司而言，比如说伯克希尔，去从事这种业务是很神经的想法。对大银行来讲，衍生品是一桩疯狂的生意。
对于为恶棍辩护并帮助他们逃脱法律的制裁，我从来没有哪怕一丁点的兴趣。但很多人认为，约翰尼·科克兰做得很漂亮（帮助O.J.辛普森开脱）。
·斯图亚特的案件
玛莎·斯图亚特的情况就是她听到了某些消息，吓坏了，于是赶紧把股票卖掉。结果表明，如果她当时说出真相可不是我编出来的。
侵权赔偿制度
由于侵权赔偿制度，已经富裕的公司要避开很多领域。比如说，有家公司研发了一种新的警察头盔，它的安全性更高，质量更好；但这家公司把产品卖给了一家具有抗判决性的公司（因为头盔开发公司害怕法律责任风险）。如果伯克希尔从事为机场提供保安的业务，那将是很疯狂的。侵权赔偿制度不利于一些最好的企业进入某些行业。
石棉和侵权制度改革
了最高法院的请求。未来五年如果出现什么有建设性的解决办法，我将会非常吃惊。我预测未来这种乱七八糟的情况会越来越多。
石棉事件是这样的，有一群人患上了间皮瘤——这是一种可怕的癌症，只有长期接触石棉才会罹患得肺癌而提出诉讼。
那些没有资格获得赔偿的人。这是个很神经的系统，但由于美国实行的是联邦制，没有办法阻止这样的事情发生。最高法院拒绝干预。
地捏造无穷多的索赔者。但只有
如果对此不以为然，请你看看他们是怎么做伪证的。现在只剩下三家（面临因石棉致癌而遭到起诉的）溶剂公司，所以原告方（
惟一能够解决这个问题的是最高法院或者国会。最高法院拒绝干预，有些人可能会说这是对的，（但我觉得）他们没胆量干预。至于国会，由于政治方面的原因，到目前尚未插手。
这里有个重要的教训：坏人一旦变得有钱，他们将会获得巨大的政治力量，你就无法阻止他们干坏事了，所以关键是把这类事情扼杀在萌芽状态。
解决这个问题的方法很简单：正确的方法是申明我们不会为所有这些小额赔偿要求买单。
美国政府对微软的诉讼
（2000年4月）有些人拿着美国纳税人支付的薪水，却兴高采烈地想要削弱我们取得很大领先优势的领域！
每个企业都试图把今年的成功转换成明年更大的成功。我很难理解微软这么做何罪之有。如果这是一种罪，那么我希望伯克希尔·哈撒韦所有的子公司都是罪人。
